Cualquiera
que se fije detenidamente la economía mundial reconocerá
que son los estímulos monetarios y fiscales sin precedentes
en tiempos de paz los que hacen que siga adelante, no sólo
en los países con rentas altas, sino también en las economías
emergentes.
La opinión generalizada es que también podrá organizarse una salida sin
problemas. Nada parece menos probable. Así que,
consideremos, en su lugar, el final.
Debemos empezar por el reverso de la moneda de los estímulos: el sector
privado está gastando mucho menos de lo que ingresa. Las
previsiones de las últimas Perspectivas Económicas de la
Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico
(OCDE) señalan que en seis de sus miembros (Holanda, Suiza,
Suecia, Japón, Reino Unido e Irlanda) el sector privado
obtendrá un superávit de ingresos frente a gastos superior
al 10% del producto interior bruto (PIB) este año. Otros 13
tendrán superávit privados de entre el 5% y el 10% del
PIB. En este último grupo se incluye EEUU, con una cifra
del 7,3%. El superávit del sector privado de la eurozona
alcanzará el 6,7% del PIB, y el 7,4% para el conjunto de la
OCDE.
Además, se prevé que la variación en el equilibrio del sector privado
entre 2007 y 2010 supere el 10% del PIB en no menos de ocho
países miembros de la OCDE. También se espera que rebase
el 5% del PIB en otros ocho. En EEUU los cálculos apuntan a
un 9,6% del PIB. En la eurozona, la previsión es del 5,5%
del PIB, y del 7,3% en el caso de la OCDE.
La
depresión amenaza
Cabe señalar que el sector privado habrá optado por la frugalidad pese a
una relajación monetaria sin precedentes. Aunque esta última
ha ayudado a evitar un colapso aún mayor del gasto público,
los inmensos déficit fiscales, resultado principalmente de
los estabilizadores automáticos, no han sido menos
importantes. Si los gobiernos hubieran intentado acabar con
los déficit fiscales, tal y como probaron en los años 30,
nos veríamos sumidos en otra Gran Depresión.
¿Cómo salimos de esta situación? Para responder a la pregunta, tenemos
que ponernos de acuerdo sobre cómo llegamos a ella. Es
importante señalar que hay una serie de burbujas que han
ayudado a la economía mundial a seguir creciendo durante
las tres últimas décadas. Detrás de ellas, sin embargo,
hay una enorme burbuja crediticia, que explotó en 2008. Esa
es la razón de que el gasto privado implosionase y
explotaran los déficit fiscales.
William White, ex economista jefe del Banco de Pagos Internacionales, es uno
de los principales defensores de que son los errores en política
monetaria, especialmente por parte de la Reserva Federal,
los que han guiado a la economía mundial. Richard Duncan
realiza una crítica similar, aunque más radical, en su
nuevo libro, The Corruption of Capitalism.
En la conferencia por el 75 aniversario del Banco de Reservas de India este
mes, White ofreció una lúcida versión de su crítica.
Dado que la inflación se mantuvo bajo control, los bancos
centrales, que siempre aplican una política dirigida a
controlar la inflación, mantuvieron unos tipos de interés
muy reducidos durante demasiado tiempo. El resultado,
expuso, fueron una serie de desequilibrios no muy distintos
a los surgidos en EEUU en los años 20 y en Japón en la década
de 1980. En concreto, gracias a que los tipos de interés
estaban muy por debajo del índice de crecimiento de las
economías, el crédito gozó de total libertad para
expandirse. La deuda, como cabía esperar, explotó.
White enumeró cuatro desequilibrios: las burbujas de los precios de los
activos, especialmente de las acciones en los años 90 y de
la vivienda en la primera década de este siglo; la explosión
de los balances del sector financiero y el aumento de su
exposición al riesgo; lo que los economistas de la
“escuela austriaca” denominan “malinvestment”
(inversión equivocada) –que elevó el consumo de
productos duraderos en los países desarrollados y provocó
un boom en la construcción de viviendas y centros
comerciales en países como EEUU, y de fábricas orientadas
a la exportación en China–; y, finalmente, desequilibrios
comerciales, con la entrada de capital en EEUU y otros países
consumistas.
No estoy de acuerdo con responsabilizar de lo sucedido a los errores en política
monetaria. Pero sí que tuvieron parte de culpa. En
cualquier caso, esta situación tenía que acabar. Ahora,
después de la implosión, asistimos a los extraordinarios
esfuerzos de rescate. ¿Qué nos espera a partir de aquí?
Hay dos alternativas: el éxito y el fracaso.
Por “éxito”, me refiero al arranque nuevamente del motor crediticio en
los países deficitarios con rentas altas. El gasto del
sector privado aumenta de nuevo, los déficit fiscales se
reducen y la economía parece volver, por fin, a la
normalidad. Por “fracaso” quiero decir que continúa el
proceso de desapalancamiento, el gasto privado no consigue
repuntar con una solidez real y el déficit fiscal sigue
siendo mucho mayor, durante mucho más tiempo, de lo que
nadie se atreve a imaginar en la actualidad. Sería una
situación similar a la sufrida por Japón tras el estallido
de su burbuja, pero a una escala muy superior.
Por desgracia, el resultado de lo que yo llamo éxito probablemente sería
una crisis financiera aún mayor en el futuro, mientras que
el desenlace de lo que denomino fracaso es que la cuerda
fiscal terminaría por acabarse, incluso aunque se tardase
en alcanzar el final más de lo que los agoreros temen. En
cualquier caso, lo importante es que cualquiera de los
resultados nos lleva a una crisis de la deuda soberana.
Esto, a su vez, desembocaría sin duda en impagos,
probablemente vía inflación. En esencia, los balances
distorsionados amenazan con provocar una quiebra
generalizada del sector privado y una depresión, una
bancarrota soberana e inflación, o una combinación de
ambas.
Se me ocurren dos medios por los que el mundo podría liberarse de sus
problemas de deuda sin provocar semejantes colapsos: un
aumento de la inversión pública y privada en los países
deficitarios o un repunte de la demanda de los países
emergentes. En el primer caso, las futuras rentas más altas
harían que los préstamos actuales sean sostenibles. En el
segundo, los ahorros generados por los sectores privados en
proceso de desapalancamiento de los países deficitarios
fluirían de forma natural hacia inversiones en países
emergentes.
Sin embargo, para aprovechar esas oportunidades sería necesario un
replanteamiento radical. En países como Reino Unido y EEUU,
habría grandes déficit fiscales durante un largo periodo,
pero también una voluntad similar por fomentar la inversión.
Entretanto, los países desarrollados tendrían que
contactar urgentemente con los países emergentes para
discutir reformas en la financiación global, dirigidas a
facilitar un flujo neto sostenido de fondos de los primeros
hacia los últimos.
Por desgracia, nadie recurre a una agenda tan radical. La mayoría espera,
en su lugar, que el mundo vuelva a ser como era. No sucederá
y no debería. El ingrediente básico de una salida con éxito
es el uso de los inmensos superávit del sector privado para
financiar más inversiones, tanto públicas como privadas,
en todo el mundo. Ya sólo China necesita un mayor consumo.
No repitamos los errores del pasado. No esperemos que una oleada de consumo
alimentado por el crédito nos salve. Invirtamos en el
futuro.
